基于VaR—GARCH的基金风险研究

维普资讯 http://www.cqvip.com ２００８年第３期　改革与战略　ＮＯ．３，２００８　第２４卷（总第１７５期）　ＲＥＦＯＲＭＡＴＩＯＮ＆ＳＴＲＡＴＥＧＹ　（Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅｌｙ，ＮＯ．１７５）　基于ＶａＲ—ＧＡＲＣＨ的基金风险研究　吴秀丽　，杨贺　，傅小荣　（１．中海石油基地集团有限公司油田建设工程公司管道分公司，天津３００４５２；２．中海石油图博可特天津管道有限公司，天津　３００４５２）　【摘要】各种基金的投资理念和操作方式各有特点，其业绩和风险也大不相同。因此，有必要对投资基金的风险和收益进行　评价　文章利用ＶａＲ—ＧＡＲＣＨ模型以及ＲＡＲＯＣ方法，基于６５只样本基金２００４年初至２００６年底的数据，定量研究基金的风　险　文章的研究结果表明：各个基金的ＶａＩＬ值即使在同一考察期内也存在较大的差异。ＲＡＲ０Ｃ综合考虑了风险与收益两方面　的因素。从总体上对基金的经营能力做出了评价，建议使用绝对ＶａＲ和ＲＡＲ０ｃ指标综合考察基金的风险和收益。　『关键词１　ＶａＲ；ＡＲＣＨ模型；ＧＡＰ．ＣＨ模型；ＶａＲ—ＧＡＫＣＨ模型；ＲＡＲ０Ｃ　【中图分类号】Ｆ８３０．４５　【文献标识码】Ａ　【文章编号】１００２—７３６Ｘ（２００８）０３—００６５－０３　Ｏｎ　ｔｈｅ　Ｒｉｓｋ　ｏｆ　Ｆｕｎｄｓ　Ｂａｓｅｄ　ｏｎ　ＶａＲ－ＧＡＲＣＨ　Ｗｕ　Ｘｉｕｌｉ　，Ｙａｎｇ　Ｈｅ　，Ｆｕ　Ｘｉａｏｒｏｎｇ　（１．Ｐｉｐｅｌｉｎｅ　Ｃｏｍｐａｎｙ　ｏｆＯｉｌｉｆｅｌｄ　Ｃｏｎｓｔｒｕｃｔｉｏｎ　Ｅｎｇｉｎｅｅｒｉｎｇ　ＣＯ．，ＣＮＯＯＣ　Ｏｉｌ　Ｂａｓｅ　Ｇｒｏｕｐ，Ｔｉａｎｊｉｎ　３００４５２；２．ＣＮＯＯＣ　Ｔｕｂｅ—Ｃｏｔｅ　Ｃｏａｔｉｎｇ　Ｃｏ．，Ｌｔｄ，Ｔｉａｎｊｉｎ，３００４５２）　Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｔｈｅ　ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ　ｉｄｅａｓ　ａｎｄ　ｏｐｅｒａｔｉｏｎａｌ　ｗａｙｓ　ｏｆ　ｆｕｎｄｓ　ａｒｅ　ｄｉｆｉｅｒｅｎｔ．ａｎｄ　ｓｏ　ｉｎ　ｔｈｅｉｒ　ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ　ａｎｄ　ｒｉｓｋ．ｔｈｅｒｅｆｏｒｅ　ｉｔ＇ｓ　ｎｅｃｅｓｓａｒｙ　ｔｏ　ｃａｒｒｙ　ｏｕｔ　ｖａｌｕａｔｉｏｎ　ｏｎ　ｒｉｓｋ　ａｎｄ　ｒｅｔｕｒｎ　ｏｆ　ｆｕｎｄｓ．Ｂａｓｅｄ　ｏｎ　ｔｈｅ　ｄａｔａ　ｏｆ　６５　ｓａｍｐｌｅ　ｆｕｎｄｓ　ｆｒｏｍ　ｔｈｅ　ｙｅａｒ　２００４　ｔｏ　２００６．ｔｈｅ　ａｕｔｈｏｒ　ｕｔｉｌｉｚｅｄ　ＶａＲ—ＧＡＲＣＨ　ｍｏｄｅｌ　ａｎｄ　Ｒ　ＡＲ０Ｃ　ｍｅｔｈｏｄ　ｔｏ　ｑｕａｎｔｉｆｙ　ｔｈｅ　ｒｉｓｋ　ｏｆ　ｕｆｎｄｓ．Ｔｈｅ　ｍａｉｎ　ｃｏｎｃｌｕｓｉｏｎ　ｉｓ　ａｓ　ｆｏｌｌｏｗｓ：ＶａＲ　ｖａｌｕｅｓ　ｏｆ　ｕｆｎｄｓ　ａｒｅ　ｄｉｆｉｅｒｅｎｔ　ｗｉｔｈ　ｅａｃｈ　ｏｔｈｅｒ　ｅｖｅｎ　ｉｎ　ｔｈｅ　ｓａｍｅ　ｅｘａｍｉｎａｔｉｏｎ　ｐｅｒｉｏｄ；ＲＡＲ０Ｃ　ｃｏｎｓｉｄｅｒｓ　ｒｉｓｋ　ａｎｄ　ｒｅｔｕｒｎ　ｓｙｎｔｈｅｔｉｃａｌｌｙ　ａｎｄ　ｅｖａｌｕａｔｅｓ　ｔｈｅ　ｏｐｅｒａｔｉｏｎ　ａｂｉｌｉｔｖ　ｏｆｆｕｎｄｓ．ｓｏ　ｉｔ＇ｓ　ｐｒｉｏｒｉｔｙ　ｔｏ　ｕｓｅ　ＶａＲ　ａｎｄ　ＲＡＲＯＣ　ｔｏ　ｍｅａｓｕｒｅ　ｒｉｓｋ　ａｎｄ　ｒｅｔｕｒｎ　ｏｆｆｕｎｄｓ．　Ｋｅｙ　ｗｏｒｄｓ：ＶａＲ；ＡＲＣＨ　ｍｏｄｅｌ；ＧＡＲＣＨ　ｍｏｄｅｌ；ＶａＲ—ＧＡＲＣＨ　ｍｏｄｅｌ；ＲＡＲ０Ｃ　一、基本理论　ＶａＲ＝Ｗ【１ｌ　一Ｒ　］　（１）　为了更具有一般性，现在设参数　和０－　当ＶａＲ的值与期望收益无关的时候．　以年为基础．如果考虑持有时间．时间　（一）ＶａＲ的定义　即不考虑期望收益时．ＶａＲ定义为绝对　间隔为△ｔ（单位：年），对应（１）式，　所谓ＶａＲ（Ｖａｌｕｅ　ａｔ　Ｒｉｓｋ）　按字　ＶａＲ：　ＶａＲ＝Ｗｏ（　一Ｒ　）＝Ｗｏｃ￣－０Ｖ△ｔ　（３）　面意思解释，就是“处于风险中的价　ＶａＲ＝Ｗ０～Ｗ　＝一ＷｏＲ　（２）　当ＶａＲ被定义为绝对损失的时候．即　值”。用Ｊｏｆｉｏｎ给出的权威说法，可把　ＶａＲ还可以从未来收益ｆ　ｆＷ１的概　绝对ＶａＲ，对应的（２）式，有　ＶａＲ定义为“给定置信区间的一个持有　率分布中获得。在置信水平ｃ下，有ｃ＝　期内的最坏的预期损失”。②　ＶａＲ—ＷｎＲ　＝Ｗｏ　ｆ　（『Ｖ　Ａｔ－Ｉｘ　Ａｔ）　（４）　，＋　ｒ　Ｗ　借助Ｊｏｒｉｏｎ　ｆ１９９６）的阐释，定义　ＪⅥ　ｆ（ｗ）ｄｗ或者１－ｃ＝ＪＪ一　ｆ（∞　、　ｗ）ｄｗ＝Ｐ　上述定义中有两个重要参数　持有期　ＶａＲ为：ＶａＲ＝Ｅ　ｆＷ）一Ｗ｛，其中，Ｅ　（ｗ　Ｗ　）。如果ｆ（ｗ）～Ｎ（　，（『１），需要　间和置信水平。任何ＶａＲ值只有在给　ｆＷ）为资产组合的预期价值；Ｗ为持有　转化为标准的正态分布　ｆ￡），则　定这两个参数的情况下才有意义。ＶａＲ　期末资产组合的价值，则有Ｗ＝Ｗ　ｆｌ＋　的计算方法很多，较为先进的是基于　一　：Ｉ　！ｆ二　ｆ　＞０１　Ｒ），Ｗ　为持有期初资产组合的价值，Ｒ　ＧＡＲＣＨ模型的ＶａＲ方法．本文着重介　为收益率。Ｗ　为一定置信水平ｃ下的　ｒｗ　ｒ—ＩＲ　｝　最低资产组合价值，设Ｗ｛＝Ｗ。ｆｌ＋Ｒ　）．　因此１－ｃ　Ｊ一　ｆ（ｗ）ｄｗ＝Ｊ一　ｆ（ｒ）ｄｒ＝　绍这种方法。　（二）基于ＧＡＲＣＨ模型的ＶａＲ方　Ｒ　为最低收益率。运用数学期望的基　ｒ—ｆ　　（￡）ｄｅ，这样，求ＶａＲ的问题转　法　Ｊ一∞　本性质，易于推知：　１．使用ＧＡＲＣＨ模型的基本假设。　化为求　，使其左面的区域面积等于　ＶａＲ＝Ｗｏ【Ｅ（Ｒ）一Ｒ　１　使用ＡＲＣＨ和ＧＡＲＣＨ方法必须满足以　（１－Ｃ）。对应（１）和（２）有：　Ｅ（Ｒ）＝Ｉｘ，即　是收益的期望，上式可　下条件：（１）金融收益率序列不服从正　ＶａＲ（相对）＝一ｗｏ（Ｒ￥一　）＝Ｗｏ￣￣－０　写成：　态分布，且具有尖峰厚尾的特征：　（２）　ＶａＲ（绝对）＝一ｗｏＲ　＝Ｗ０（１３．／ｏ－　一　）　【作者简介】吴秀丽（１９７０一），女，山东无棣人，中海石油基地集团有限公司油田建设工程公司管道分公司人力资源部经理．　高级人力资源管理师，研究方向：人力资源管理；杨贺（１９８２一），女，河北涿，ｋｌ，１人，中海石油图博可特天津管道有限公司人事　管理，经济学硕士，研究方向：金融与投资分析；傅小荣（１９７２一），男，江西新余人，中海石油基地集团有限公司油田建设工　程公司管道分公司ＨＲ专员，中级经济师，ＭＢＡ，研究方向：人力资源管理。　改轴致呜圈　维普资讯 http://www.cqvip.com

收益率序列波动性具有聚类性、时变　性。即收益率序列的误差项存在异方差　性。由于我国证券市场不满足市场有效　性假设、市场波动随机性假设及正态性　。＞０，ｉ＿１，…，ｑ；　＞０，ｊ＝１，…，Ｐ。　３．ＶａＲ—ＧＡＲＣＨ模型。根据方差一　这些基金的日收益率序列为非正态分　布。　２．异方差性检验。本文对１４只开　放式基金的日收益率序列进行ＡＲＣＨ　ＬＭ检验。检验结果显示，除富国动态　协方差法的计算公式，得到ＶａＲ—　ＧＡＲＣＨ模型的公式如下：　假设，可以引人条件正态分布的方法，　即ＡＲＣＨ，ＧＡＲＣＨ模型的方法来测算具　有时变性的条件方差。　２．ＡＲＣＨ模型与ＧＡＲＣＨ模型。金　ＶａＲ。（相对）　ｏＬ、／ｈ。　ＶａＲ，（绝对）＝ｗ　ｏｌ、／ｈ。一Ｗｌ一　其中Ｗ一　是前一期资产组合价值，　是　在置信度ｅ下标准正态分布的分位点，　平衡、博时价值增长外，其余１２只开　放式基金在Ｆ统计量和ＯｂｓｘＲ　统计量　下的伴随概率Ｐ值都小于０．０５。因此，　可以认为，开放式基金的日收益率序列　普遍存在异方差性。　．融时间序列数据．诸如股票价格、通货　膨胀率、利率、外汇汇率等，经常出现　方差随时间变化的特点。有人提出了用　ｈ。是收益率序列Ｒ。的条件方差（即盯　）　，　是期望收益率，Ｒ。的条件方差可以　３．两个独立样本均值水平的显著性　消除条件异方差的方法，来对金融数据　进行预处理．再引用传统回归模型的方　用ＧＡＲＣＨ模型计算。　二、实证研究设计　（一）研究对象和研究区间　检验。利用开放式基金日收益率数据和　周收益率数据进行自身纵向比较．进行　两个独立样本均值水平的显著性检验．　法来建模和预测。该类模型就是Ｅｎｇｌｅ　提出的“自回归条件异方差模型”　（Ａｕｔｏｒｅｇｒｅｓｓｉｖｅ　Ｃｏｎｄｉｔｉｏｎａｌ　Ｈｅｔｅｒｏｓｋｅｄａ—　检验用周收益率数据计算的ＶａＲ是否　与利用日数据计算的ＶａＲ存在显著性　差异。　ｓｔｉｃｉｔｙ　Ｍｏｄｅ１）．简称ＡＲＣＨ模型。＠　ＡＲＣＨ的主要思想是时刻ｔ的８的方差　本文选取国内沪深两市６５只证券　投资基金作为研究对象，其中开放式基　金１４只，封闭式基金５１只（见表一１）。　研究区间为２００４年１月２日至２ｏｏ６　年１２月２９日，样本数据为日、周末　４．ＶａＲ的计算。在选择的ＧＡＲＣＨ　模型方法的基础上，分别计算每只基金　的绝对ＶａＲ值，过程如下：　（１）给定　依赖于前期误差的大小．这个模型的最　简单形式就是ＡＲＣＨ（１）模型，④如　下：　置信区间９５％．标准正态分布下的临界　值为１．６５；　（２）根据净值和分红数据，　计算得出收益率时间序列Ｒ．；　（３）根　据ＧＡＲＣＨ（１，１）模型的方法，估计Ｒｌ　的条件方差；　（４）由公式ＶａＲｔ＝Ｗｌ＿】　ｙ产ｐ，ｘｌ＋　。。’基金净值和现金收益数据。选择基金净　８ｔ＝Ｕｔ　Ｖ／　。（。。ｇ。。＋　（ｇ　８０ｌ２。ｔ值作为ＶａＲ模型的组合资产的价值。　封闭式基金净值取每周周五公布一次的　单位净资产价值。对于开放式基金，既　取每日净值．同时也取每周周五的净　１这里，Ｘｌ为自变量，ｙｌ为因变量，ｕ。服　从标准的正态分布，Ｅ［　ＩＸ。，８“】＝０，因　此Ｅ［　ＩＸＪ＝０，Ｅ［ｙｌＪｘ１］＝ｐ　，所以，　该模型是典型的回归模型。由于，　值，若当日无数据，则以前一日的净值　数据作为替代。　（二）变量定义　（１）开放式基金和封闭式基金的收　、／ｈ．得出相对ＶａＲ值的时间序列；　（５）计算相对ＶａＲ时间序列的均值，　Ｔ　ＶａＲ［ｅ。ｌｅｔ＿ｌ】＝Ｅ［８　ｌｅ　】＝Ｅ［ｕ　［　０＋Ｏｒｌ　８ｌ＿ｌ】］＝　２　平均相对ＶａＲ。＝　１∑ＶａＲ。，Ｔ为该样　■ｔ：１　ｏｔｏ＋ｏｔ　８ｔ＿１　本区间长度；　（６）对相对ＶａＲ均值利　益率Ｒ。Ｒ。：　ＶＶｔ因此，　是条件异方差，８。～Ｎ（０，（　。＋　，ｗ。、Ｗ　分　Ｉ　用期望收益进行调整．得出绝对ＶａＲ　值。根据上述过程，得到以日收益率数　据得出的１４只开放式基金平均绝对　Ｏｔ１８：。））。上式中的　的方差依赖于前期　的平方干扰，我们称它为ＡＲＣＨ（１）　过程。ＡＲＣＨ（ｑ）过程可以写为：　别代表基金第ｔ期和第（ｔ一１）期的资产　净值，Ｄ｜为第ｔ期的现金收益（分红），　Ｒ｜表示第ｔ期基金的收益率。（２）条　件方差。收益率的条件方差ｈｔ－￣－ｏ－　由　ＧＡＲＣＨ模型方法求得。　（３）置信区　问。根据研究和比较的需要，将置信区　间定在９５％。　（４）ＲＡＲＯＣ。ＲＡＲＯＣ　ＶａＲ值、以周收益率数据得出的１４只　开放式基金平均绝对ＶａＲ值和以周收　益率数据得出的５１只封闭式基金平均　绝对ＶａＲ值。　ＶａＲ（　＝ＯｔＯ＋Ｏｔｌ８ｌ＿ｌ＋Ｏｒ２８ｔ一２＋……＋　ｑ８ｔｆｑ　滞后阶数ｑ决定了随机变量某时刻的冲　击影响将持续的时间长度，ｑ越大，冲　击影响的持续时间就越长。Ｂｏｌｌｓｅｒｌｅｖ于　１９８６年提出了ＧＡＲＣＨ（Ｐ，ｑ）模型（即　广义的ＡＲＣＨ模型），ＧＡＲＣＨ（Ｐ，ｑ）　三、实证结果　１．开放式基金与封闭式基金绝对　ＶａＲ值。由上述过程可以得到开放式基　定义为：ＲＡＲＯＣ＝　塑收＿董茎ＶａＲ。　模型由两部分组成。⑤第一部分是数据　生成过程（均值过程）：　（三）数据处理　１．正态性检验　对１４只开放式基　金平均每日的绝对ＶａＲ，根据持有期换　算为每周ＶａＲ，与利用周收益率数据计　算得出的开放式基金的绝对ＶａＲ值进　行比较．结果基金ＶａＲ的名次有所变　动。对两组ＶａＲ值的均值水平进行显　著性检验，得到ｔ统计量值为０．３８１，　伴随概率Ｐ为０．７０９，表明利用周收益　金的峰度、偏度和ＪＢ统计量进行计算。　ｙＦｐ＋∑ＯｙＦ：ｐ＋　ｉＹ。　＋８十８。＋∑　ｉ＋二　ｊ８　卜ｉ　ｉ＝１　ｊ＝１　结果证明，所有基金的峰度都大于３，　偏度都大于０。这表明这些基金的日收　益率序列存在尖峰厚尾的现象。１４只　基金日收益率序列的ＪＢ统计量都大于　第二部分由条件异方差过程组成（方差　方程），假设条件异方差序列满足：　ｑ盯　＋。　巾；　２　　．耋　盯　，　＞。；　４０，伴随概率Ｐ都小于０．００００１，说明　圈呔羊置残呜　维普资讯 http://www.cqvip.com 率与用日收益率数据得到的平均每周绝对ＶａＲ不存在显著性差异，利　特等人（１９９７）的建议，以便更易于计量经济学中的术　用周收益率数据在ＧＡＲＣＨ模型下计算的ＶａＲ是合理的。放宽ＧＡＲＣＨ　语“方差”和“向量自回归”的缩写醒目地相区别。　模型的使用条件，利用封闭式基金的周数据计算得出绝对ＶａＲ值。　￣）Ｊｏｒｉｏｎ　Ｐ．Ｒｉｓｋ：Ｍｅａｓｕｒｉｎｇ　ｔｈｅ　ｉＲｓｋ　ｉｎ　Ｖａｌｕｅ　ａｔ　ｉｒｓｋ　２．经ＶａＲ调整后的基金ＲＡＲＯＣ业绩评估结果。由于绝对ＶａＲ只　［Ｊ１、Ｆｉｎａｎｃｉａｌ　Ａｎａｌｙｓｉｓ　Ｊｏｕｒｎａｌ，１９９６，（１　１）：４８．　是代表基金绝对风险的指标，不能完全说明基金本身的业绩水平。因　⑧Ｅｎｇｌｅ　Ｒ．Ａｕｔｏｒｅｇｒｅｓｓｉｖｅ　ｃｏｎｄｉｔｉｏｎａｌ　ｈｅｔ－　此引入ＲＡＲＯＣ方法计算经过ＶａＲ调整后的基金绩效对基金的绩效水　ｅｒｏｓｃｅｄａｓｔｉｃｉｔｙ　ｗｉｔｈ　ｅｓｔｉｍａｔｅｓ　ｏｆ　ｔｈｅ　ｖａｒｉａｎｃｅ　ｏｆ　ＵＫ　ｉｎ－　平进行比较（结果见表一１）。　ｌｆａｔｉｏｎ［Ｊ］．Ｅｃｏｎｏｍｅｌｒｉｃａ，１９８２，（５０）：９８７—１００８．　表一１样本基金ＲＡＲＯＧ比较结果　ｗｉｌｌｉａｍ　Ｈ．Ｅｃｏｎｏｍｅｔｒｉｃ　Ａｎａｌｙｓｉｓ［Ｍ］．Ｇｒｅｅｎｅ：Ｐｒｅ—　ｎｔｉｃｅ　Ｈａｌｌ，２００　１，７９７－８０　１．　南方宝元　ＯＯ１３１２　１　ｏ　２７７８２８　１　华夏成长　００３６３７　４５　０．１４３２４２　３４　⑧Ｂｏｌｌｅｒｓｌｅｖ　Ｔ．Ｇｅｎｅｒａｌｉｚｅｄ　Ａｕｔｏｒｅｇｒｅｓｓｉｖｅ　Ｃｏｎｄｉ－　基金普丰　００４３９９　６５　Ｏ　２１７８８２　２　基金裕元　Ｏ．Ｏ３１５７８　９　Ｏ１４２８４１　３５　基金科汇　００３６９０６　４８　Ｏ．１９２２４６　３　基金安久　ＯＯ３８４８７　５７　０１３９３２　３６　ｔｉｏｎａｌ　Ｈｅｔｅｒｏｓｃｅｄａｓｔｉｃｉｔｙ［Ｊ】．Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｅｃｏｎｏｍｅｔｉｒｃｓ，　基金安顺　００３０７５５　５　Ｏ１８５２６９　４　基金汉盛　０．０３４２Ｏ６　２４　Ｏ１３８２３２　３７　１９８６，ｒ３１）：３０７－３２７．　基金裕泽　ＯＯ３１３５７　７　Ｏ１８２７６１　５　基金普惠　０．０３３７８９　２０　Ｏ１３７１７９　３８　基金金盛　ＯＯ３１２９３　６　Ｏ１８２２２　６　基金景福　００３４０８６　２２　Ｏ１３６１４６　３９　基金金元　０．０３３５１９　１６　０１７９２７１　７　基金普华　００３４８４９　３４　Ｏ．１３６１３５　４０　［参考文献】　基金科翔　０．０３８０３５　５４　０１７８５５１　８　南方稳健　００３８９３７　６１　Ｏ．１３５Ｏ７６　４１　『１１范英．ＶａＲ方法及其在股市风险分析中的应用　国泰金鹰　Ｏ．Ｏ３４８９　３６　０１７１１８６　９　基金隆元　００３９７８７　６２　Ｏ．１３２９６３　４２　初探Ｕ】．中国管理科学，２０００，（９）：２—２８．　基金丰和　Ｏ．Ｏ３１３５９　８　０１７０５７９　１Ｏ　基金荣鑫　００３６７９６　４６　Ｏ．１３２８８３　４３　基金裕阳　０．０２８２６９　２　０１６９８１９　１１　宝盈鸿利　ＯＯ４Ｏ３５２　６３　Ｏ．１３２５４６　４４　『２１李继祥．ＶａＲ及对证券投资基金的ＶａＲ测算　基金同德　０．０３２８５１　１３　０１６７９２８　１２　基金兴安　０．０３８５５　５９　Ｏ．１３２１７１　４５　Ｕ】．重庆工商大学学报，２００３，（２）：６Ｏ一６４．　基金安信　０．０３２７１３　１１　Ｏ１６６８４２　１３　基金通宝　００３８５４６　５８　Ｏ．１３２０５７　４６　［３】李克强．开放式基金风险分析与风险管理的研　嘉实成长　００３５２５５　３７　０１６５０７９　１４　基金同益　００３４０４５　２１　０．１３０５６　４７　易方达平稳　００２９７１８　３　０．１６４９１９　１５　基金天华　ＯＯ３４２９６　２６　Ｏ１３０１３５　４８　究框架Ｕ】．经济论坛，２００３，（２）：１４—１７．　基金汉博　００３４７１８　３２　０．１６２２９７　１６　基金裕隆　０．０３３５７９　１８　Ｏ１２９２５９　４９　［４】刘宇飞．ＶａＲ模型及其在金融监管中的应用Ｕ】．　基金科瑞　００３２８２　１２　Ｏ１６１Ｏ９８　１７　基金开元　００３８０６　５５　Ｏ１２８７６６　５０　经济科学，１９９９，（１）：３９—５０．　基金泰和　ＯＯ３４３１８　２８　０１５８５９４　１８　基金兴科　００３７０６　５０　Ｏ１２７７１２　５１　大成价值　ＯＯ３４４２９　２９　０１５５９４５　１９　基金金鼎　０．０３３５９３　１９　Ｏ．１２７３３　５２　［５］陆满平．对封闭型投资基金与开放型投资基金　基金科讯　００３５５９３　４０　０１５４４８８　２０　摹金裕华　００３４５８７　３０　Ｏ．１２４７９５　５３　的对比分析Ｕ１．财经贸易，２０００，（４）：４７—４８．　基金景宏　００３６８４４　４７　０１５３９９５　２１　基金通乾　ＯＯ３４８６２　３５　Ｏ．１２２Ｏ６５　５４　基金久富　０．０３７２９２　５１　Ｏ１５２６０８　２２　基金同盛　００３２９７９　１４　Ｏｌ１９６６３　５５　［６】骆祚炎．中国股票市场有效性研究综述Ｕ】．经济　基金普润　００３５９２５　４３　０１５２５９１　２３　基金鸿阳　００３８８８６　６０　Ｏｌ１９５Ｏ３　５６　学动态，２００３，（５）：５２—５５．　华安创新　ＯＯ３５５６４　３９　０．１５１５８６　２４　富国动态　００３０５９７　４　Ｏｌ１９３４　５７　［７】吴涛．开放式基金的风险及其风险控制研究Ｕ】．　鹏华成长　００３５６７８　４１　０１５Ｉ１３８　２５　基金兴和　ＯＯ３３Ｏ５６　１５　Ｏ１１８６９３　５８　融通新蓝筹　０．０３７６２３　５２　０１４６５１６　２６　基金安瑞　００３７６４６　５３　０１１７４５３　５９　中央财经大学学报，２００３，（１）：４４—４８．　基金景阳　Ｏ．Ｏ３８２５４　５６　０ｌ４６４２６　２７　博时价值　００４０４６４　６４　Ｏ．１　１２８１７　６０　［８】叶青．基于ＧＡＲＣＨ和半参数法的ＶａＲ模型　基金金泰　ＯＯ３４２２３　２５　０．１４６１２９　２８　基金鸿飞　００３５８６２　４２　Ｏｌ１１３２４　６１　及其在中国股市风险分析中的应用Ｕ】．统计研究，２０００，　基金兴华　００３５３５２　３８　０１４５２２５　２９　基金汉兴　ＯＯ３３５７４　１７　Ｏ１０３８９　６２　长盛成长　００３２３５２　１Ｏ　０．１４４２１６　３０　基金银丰　０．０３４７　３１　Ｏ１０３３４８　６３　（１２）：２５～２９．　基金天元　ＯＯ３４１７２　２３　０．１４４Ｏ７　３１　基金景博　００３６２０６　４４　Ｏ１ｏｏ９１ｌ　６４　ｆ９】英定文．开放式证券投资基金风险管理系统研　基金汉鼎　Ｏ　ｏ３４３０７　２７　０　１４４０６４　３２　基金金鑫　００３４７９３　３３　００９７５６３　６５　究Ｕ］．财经论丛，２００３，（５）：５９—６３．　基金久嘉　０．０３７００８　４９　０１４３２６ｌ　３３　［１０］Ｐａｒｋａ　Ｓ，Ｋｏｎｄｏｒ　Ｉ．Ｅｖａｌｕａｔｉｎｇｔｈｅ　ＲｉｓｋＭｅｔｒｉｃｓ　ｍ—　四、结论　ｅｔｈｏｄｏｌｏｇｙ　ｉｎ　ｍｅａｓｕｒｉｎｇ　ｖｏｌａｔｉｌｉｔｙ　ａｎｄ　Ｖａｌｕｅ－－ａｔ・－Ｒｉｓｋ　ｉｎ　ｉｆｎａｎｃｉａｌ　ｍａｒｋｅｔｓ［Ｊ］．Ｐｈｙｓｉｃａ　Ａ，２００　ｌ，（２９）：３０６．　１．各个基金的ＶａＲ值即使在同一考察期内也存在较大的差异。本　［１　１］Ｓｔａｍｂａｕｇｈ　Ｆ．Ｒｉｓｋ　ａｎｄ　Ｖａｌｕｅ　ａｔ　Ｒｉｓｋ［Ｊ］．Ｅｕｒｏｐ—　文计算取的是９５％的置信区间，考察期为３年。通过对基金在考察期　ｅａｎ　Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，１９９６，（１４）：６１７．　内ＶａＲ的计算，可以看到不同的基金对风险的偏好程度是不一样的，　这显示出各基金不同的管理风格。ＶａＲ值大的基金其投资策略更积极．　【责任编辑：袁春艳］　对于风险偏好不同的投资者，可以选择ＶａＲ值不同的基金投资。　２．ＲＡＲＯＣ综合考虑风险与收益两方面的因素，从总体上对基金的　经营能力做出了评价，因此如果计算方法恰当，它具有比传统评价方　法更多的优点。对于基金而言，通过基金的绩效指标和绝对ＶａＲ指标　综合分析，给投资者提供了更多的选择余地。建议使用绝对ＶａＲ和　ＲＡＲＯＣ指标综合考察基金的风险和收益　注释：　①这里将Ｖａｌｕｅ　ａｔ　Ｒｉｓｋ简写为ｖａＲ而不是ＶＡＲ．是遵循了古德哈　改轴残码囫