公司理财案例

第一章 导论

PT水仙为何昙花一现

PT水仙走向了退市之路，成为我国证券市场上第一个被摘牌的股票。昔日曾经辉煌的水仙为何走到这一步，值得我们思考。冰冻三尺非一日之寒，从PT水仙1993年上市后的表现老看，水仙在经营管理上的弊病由来已久。

（1）投资决策失误，导致经营危机。水仙的上市一度使其轻而易举地从证券市场募集到1.57亿元人民币和2504万美元，但这些资金的利用却彻底失败而告终。水仙将募集资金主要投向了技改和与外方合资建厂，而水仙的技改并没有推出能在未来的家电市场站稳脚跟的产品，与惠尔浦合资的企业更是累计亏损了7400多万元。1997年年底水仙的管理层出让25%合资公司的股份后。惠尔浦水仙1998、1999年的亏损依然使水仙又增加了5278万元的债务。2000多万美元的投入换来了1亿多人民币的亏损，而这些还不包括水仙将全自动洗衣机生产转让给惠尔浦造成的经济损失。这一阶段整个过程反映水仙在投资决策上的严重失误。

（2）资金管理混乱，财务风险加大。水仙在内部财务管理上混乱，资金周转缓慢。仅从应收款来看，1993年公司应收款为8099万元，而1995年水仙的应收款就猛增到24587万元，随后几年逐年上升，1997年应收款高达39848万元，其中不乏很多糊涂账。1999年年报显示，公司年末一次性提取坏账准备金12701.24万元，从而使水仙的应收款净额从31565.50万元下降到了23369.95万元。而剩下2亿多的应收账款绝大部分都是2~3年的账龄，收回的可能性极其微小。当水仙将希望寄托到重组上时，高筑的债台和一笔笔烂账又让与其接触的企业望而却步，从而堵死了水仙的唯一退路。

到2001年，PT水仙已经积重难返。公司在财务管理上存在的种种问题是水仙失败的主要原因。

社会责任与企业价值最大化 与财务管理目标相联系的是社会责任问题，即公司是否应承担社会责任，如保护消费者利益、合理雇用人员、消除环境污染等。一般来说，公司财务管理的价值最大化是和社会利益相一致的，公司在追求自身目标的同时，自然会使社会获得收益。例如，公司为了生存，必须要生产出符合顾客需要的产品，满足社会的需要；公司在实现价值最大化目标的同时，由于规模的扩大而增加了就业量；公司利用新技术降低产品成本、开发新产品，可以更好地满足消费者的需求。但是，在某些情况下，公司财务管理目标与社会利益也会出现矛盾，有时承担社会责任会造成利润和股东财富的减少，如为了消除公司生产经营所产生的环境污染，公司需要投入资源等。可见，虽然在现阶段，以社会责任最大化为公司财务管理目标是行不通的，但只强调股东利益最大化也是不可取的，因为这是以牺牲社会利益而换取公司的局部利益。因此，公司在确定股东权益最大化或企业价值最大化目标的同时，必须受到社会责任的约束。

CFO CFO（Chief Financial Officer），即首席财务官，或财务主管，现已成为最热的财经名词之一，在中国更多地被称为财务总监或财务副总经理。CFO负责公司的会计核算和财务管理，是公司财务与会计领域的最后决策人，可以说，CFO是掌握着企业的神经系统（财务信息）和血液系统（现金资源）的灵魂人物。在西方国家被认为是仅次于董事长和首席执行官（CEO）的第三号人物。

20世纪末CFO开始迎人注目。1995年11月13日，《财富》杂志在一篇题为“超级CFO”的封面文章中指出：CFO这个新生群体的诞生是公司财务职位的革命。通过跨企业的统筹，这些CFO制定企业战略，领导关键性变革，并作为首席执行官的真正伙伴参与公司决策行动。20世纪90年代以后，CFO职位在美国已广为人知，并逐步为欧洲和其他资本市场发达

的国家索效仿。如新日本制铁就在1999年率先设立了CFO职位，一位董事在担任副总裁兼首席执行官后表示，“我对制定财务战略以及与投资者沟通负有完全责任”。

做一名成功的CFO需要具备丰富的金融理论知识和实务经验。公司理财与金融市场交互、项目估价、风险管理、产品研发、战略规划、企业核心竞争力的识别与建立以及洞悉信息技术及电子商务对企业的冲击等自然都是CFO职责范围内的事。在一个大型公司的运作中，CFO是一个穿插在金融市场操作和公司内部财务管理之间的角色。据调查，担当CFO的大多是拥有多年在金融市场驰骋经验的人，在美国，优秀的CFO常常在华尔街做过成功的基金经理人。

对股份公司的评价 马克思说：“假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的时候，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，集中通过股份公司转瞬之间就把这件事完成了。”（《马克思恩格斯全集》第23卷，第688页）股份有限公司能在短期内募集巨额资本，使企业扩大再生产的规模不再受企业本身积累的限制，并且具有很强的竞争力，股东人数众多，风险分散，股份等额，使社会上各阶层人士均可成为股东，具有社会性，影响面大，可调和一定的劳资关系，方便食利族（有巨额财产而无经营企业才能的资产所有者）获利，同时股票的自由转让和营业状况的公开，使投资者容易了解情况，作出选择。股份有限公司正是以其无法比拟的优势，成为许多国际大垄断企业的主要形式，深刻影响着这些国家内部的政治、经济和社会生活。

从17世纪开始，股份有限公司出现，随着时间的推移，资本主义国家的公司法不断出台、修改、补充，通过对重要事项如公司设立、组织机构、公司章程等内容的严格规定，使公司立法的发展符合时代与经济的要求。

货币政策的三大工具 成熟的市场经济国家主要运用三大货币政策工具，这就是法定准备金率、公开市场业务的再贴现率。

（1）法定准备金率。即由中央银行规定的商业银行准备金占其吸收存款的最低比率。商业银行吸收存款后按照法定比例保留准备金并存入中央银行，称为法定存款准备金。这是鉴于商业银行具有创意派生存款的功能而定的。所谓派生存款是这样产生的，商业银行在吸收存款后，将存款贷出，这些贷款由借款人用于支付、购买，从而转移到销售者手中，并有其存入银行，这就形成了与贷款额大体相等的存款。如此循环往复，形成二、三级派生存款，使得派生存款总量数倍于初始存款。为了避免商业银行因放贷过多而造成支付危机，中央银行利用存款准备金有效控制派生存款的数量，从而控制货币供应总量。一般原理是，派生存款总量与法定存款准备金率成反比，即在法定存款准备金率较高时，银行派生存款较少；在法定存款准备金率较低时，银行派生存款较多。而且，法定存款准备金率的微小变化都会带来派生存款数量和货币供应量的较大变动。

（2）公开市场业务。是指中央银行在金融市场上买进或卖出政府债券，从而调节货币供应量的一种做法。在经济衰退时，中央银行在金融市场上买进征服债券，可以产生两种效应：第一，个人和团体卖出债券后，将资金存入商业银行，通过派生存款的作用而增加货币供应量；第二，中央银行买进政府债券，会推动债券价格上升，银行利率相对下降，使投资预期收益增加，投资规模扩大。在经济高涨时，中央银行在金融市场上卖出政府债券，会产生相反的效果，从而达到抑制投资需求乃至社会总需求的目的。

（3）再贴现率。是指商业银行向中央银行借款时支付的利息率。中央银行通过变动再贴现率以调节货币供应量与利息率。在经济衰退时，中央银行降低再贴现率（包括放宽再贷款条件），由于借款利率的下降，商业银行一般会增加向中央银行的借款，从而增加贷款的数量。并且由于银行派生存款的作用，进一步增大了市场的货币供应量。同时，利率的降低

增加了投资预期收益，社会需求扩大，促进投资的增长。

《萨班斯—奥里斯利法案》

《萨班斯—奥克斯利法案》起源与2001年年末爆发的美国安然事件。为整顿上市公司秩序、维护投资者信心，美国参议员萨班斯（Sarbanes）和众议员奥克斯利（Oxley）联合提出了《2002上市公司会计改革与投资者保护法案》，该法于2002年7月正式获得通过。《萨班斯法案》是继美国1933年《证券法》、1934年《证券交易法》以来又一部具有里程碑意义的法律，其效力涵盖了注册于美国证监会（SEC）之下的约14000家公司，其中包括了大量的非美国公司。

《奥班斯—奥克斯利法案》的主要内容是：设立独立的上市公司会计监管委员会，负责监管执行上市公司审计的会计师事务所；特别加强执行审计的会计师事务所的独立性；强化了公司治理结构并明确了公司的财务报告责任，增强了公司对财务信息披露的义务。特别是严格界定了上市公司管理者的财务责任和义务，法案的第302条和第906条则分别在民事和刑事方面直接规定了上市公司CEO和CFO的特别书证要求，对违反财务报表披露要求的行为，对个人的处罚额由5000美元提高至10万美元，判处的监禁期限由1年延长到10年，对团体的处罚额由10万美元提高到50万美元。新法案还规定，如果公司财务报告在12个月之内被宣布需要修改，无论修改是基于何种原因，CEO和CFO都将承担相应的法律责任。

《萨班斯—奥克斯利法案》对公司理财的影响在于：首先，法案的推出不可避免地增加了公司的财务管理成本;其次，明确了美国的监管机构对外国公司有监管权；最后，《萨班斯—奥克斯利法案》对中国的上市公司监管起到了很大的示范效应。

零利率时代是否已到来？

2008年12月22日，我国央行宣布降息27个基点，这也是央行自该年9月以来的第五次降息。2008年12月16日，美联储将利率水平从1%下调75个基点到0%~0.25%区间；12月19日，日本央行下调无担保隔夜拆借利率0.2%，由原来的0.3%下调至0.1%。美、日基本上进入到零利率时代。有不少经济学家认为，我国有可能出现这一状况，但也有经济学家认为，中国现在难以一下子进入到零利率时代，但“利率会降得比较低”。中国降息，并不是完全受美、日降息的影响，央行行长周小川12月18日在北京表示，中国的利率调整主要取决于国内经济数据。

如果出现明显超预期的经济下滑速度，要求中国宏观经济政策做出相应的调整，当务之急就是用低利率甚至是零利率让储蓄出来投资、消费；同时，资金成本的低廉，对产业结构转型不无好处。如果中国也向零利率时代迈进，这必然要使中国千家万户考虑“余钱的出路”。

第2章 公司理财的价值基础：时间价值和风险价值

“时间价值”和“风险价值”

美国前总统富兰克林在其遗嘱中分别向费城和波士顿捐赠1000美元，不过，此笔遗赠需在200年后才能交付。这两笔捐赠在相关机构的管理下，年增长率分别为3.87%和4.3%，最终这两个城市获得200万美元和450万美元，200年前的1000美元等于现在的450万，这就是“时间价值”的神奇之处。

众所周知，贩毒是各国政府严令禁止的，最高判处死刑；炒股是有可能亏损的，一人赚，两人平，七人亏。但为什么贩毒屡禁不止？投机炒股者依然如故呢？因为贩毒可以获取百分之几百的暴利，炒股可以实现“一夜暴富”，冒风险可以获取巨额报酬，这就是“风险价值”。

“负利率”成为现实生活中资金时间价值的一种存在形式

如果在过去一年。你把钱存到银行。银行利率为4%，而物价指数上涨了7%，你会发现自己的财富不但没有增加，反而随着物价的上涨缩水了。这也就是所谓的存款实际收益为“负”的负利率的现象。存银行所得的利息赶不上钱贬值的速度。例如一个1000元钱的东

西一年后值1065元钱，但是1000元存在银行一年后才得1038，还没有它升值快，存钱不赚反赔。

所以。当你做理财规划时，不但要考虑所得的投资报酬率数额的多少，还要考虑通货膨胀率的因素，物价指数越高，那么你要求的投资报酬率应该越高，这样你的财富才会真正增加。

期望理论

2002年诺贝尔经济学奖获得者Kahneman Tversky提出期望理论（Prospect Theory）来评价人们在面对不定性事件时人们的行为决策特点。期望理论指出：人们更加看重财富的变化量而不是绝对量；人们面对获利时，趋向于风险回避；但面对损失时，却趋向于风险寻求。所以，人们是损失厌恶而不是风险厌恶。盈利带来的快乐与等量的损失带来的痛苦不相等，后者大于前者。

Kahneman Tversky在1979年做过如下实验： 在下面两种情况中任选其一， A． 肯定收益3000美元； B． 有80%的可能获得4000美元，20%的可能什么也没有。 实验结果发现，人们决策时往往会选择收益期望值较低的A方案（期望值为3000美元），放弃收益期望值较大的B方案（期望值为3200美元）。

在另外下面两种情况任选其一 A. 肯定损失3000美元；

B. 有80%的可能损失4000美元，20%的可能一点也不损失。 实验结果发现，人们决策时往往会选择损失期望值较高的B方案（期望值为-3200美元），放弃损失期望值较小的A方案（期望值为-3000美元）。

第3章 财务报酬的计划：企业现在需要多少资金

预则立，不预则废——从麦道克报业集团一笔债券中得到的启示

全球最大的新闻出版商卢帕特·麦道克在全世界有100多个新闻类企业，包括闻名于世的英国《泰晤士报》。在麦道克继承父业接手公司时，该公司年收入仅400万美元。麦道克接手后，筹划经营，多有建树，最终建成了一个年营业收入达到60亿美元的报业万国。

西方的商界大亨们无不举债而立，向资金市场融资。麦道克报业就有着24亿美元的债务，他的债权人遍布全世界，美国、英国、瑞士、荷兰，连印度和中国香港的钱他都借去花了，他的报业万国的财务架构里共有146家债主。正因为债务大，债主多，麦道克对付恰里也实在不容易，牵一发动全身，投资风险级高。尽管如此，多年来麦道克经营得力，一路顺风。但在20世纪90年代初，西方经济衰退刚露苗头，麦道克报业万国几乎被区区1000万美元的债务拖垮。

原来，美国匹兹堡有家小银行，贷给麦道克1000万美元，风闻麦道克的支付能力不佳，于是通知麦道克这笔贷款到期必须收回，而且规定必须全额赔付现金。

麦道克最初毫不在意，因为筹措1000万美元现款对他来说轻而易举。他在澳洲资金市场上享有短期融资的特权，金额可以高达上亿美元。于是他派代表去澳洲，却被告知麦道克的特权已经冻结，原因是日本大银行抽回在澳大利亚资金市场上投入的资金，头寸紧了。他又亲自带财务顾问飞往美国去贷款，不料，那些与他们打过半辈子交道的银行家都委婉推辞。此时，如果麦道克还不了这笔债，那么将引起连锁反应，不仅仅是匹兹堡一家闹到法庭，其他145家债主都会来索还贷款，这样一来，麦道克的报业万国就得清盘，被24亿美元的债券压垮，而麦道克也就完了。

无奈之下，麦道克决定去找花旗银行。花旗银行是麦道克报业万国的最大债主，投入资金最多，麦道克破产，花旗银行权衡利弊，同意对麦道克报业万国进行一番调查，对其资产

负债状况做出全面评估，然后做出决策。

花旗派出一个调查班子评估了一百多家麦道克企业，最后完成一份调查研究报告，得出一个结论：支持麦道克！报告递交给花旗银行总部，总部决定，由花旗银行牵头，所有贷款银行都不许退出贷款团，以免一家银行采取收回贷款的行为，引起连锁反应，匹兹堡那家小银行，由花旗银行出面，对它施加影响和压力，要它到期续贷，不得收回贷款。

最终，在花旗银行的帮主下。麦道克渡过了难关，但他在支付能力上的弱点已暴露在资金市场上。此后半年，他仍然处在生死攸关的困境之中。由于得到了花旗银行牵头、146家银行都不退出贷款团的保证，他有了充分时间调整与改善报业集团的支付能力，半年后，他终于摆脱了财务困境。

从这个案例里我们得到这样的启示：万事都要做到预测和规划，“不谋万世者，不足谋一时；不谋全局者，不足谋一域”，即使企业处于高速发展的繁荣时期，也要做好应对各种可能出现的危机的准备，如果没有预测或者预测不到位，在企业经营形势急转的情况下，“一棵稻草也可以压垮一个巨人”。

2008年中国房地产企业的资金危机

2008年中国房地产企业面临着前所未有的艰难，随着国家的宏观调控以及货币资金从紧政策的推行，房地产企业的生存环境逐步规范，发展通道也更加狭窄。资金危机成为困扰房地产企业的“紧箍咒”，我们有理由相信，2008年将是中国房地产企业的并购年，无数中小房地产企业将会被吞食和淘汰。

可是，在房地产企业鼎盛的2007年，估计没有房地产商会预测到房地产业会有如此的颓势，他们各显神通，跑马圈地，大量资金耗费在自认为是香饽饽的土地上，手里拿着大量现金反而感觉焦躁不安。但是，2008年政策及市场形势的急转，令他们措手不及，昔日的香饽饽成为了烫手山芋，囤积的土地和开发项目更令他们感到恐惧。

可见，很多房地产企业没有对市场形势和政策导向做好估计和预测，才导致今天的后果，资金需求的预测及使用安排对任何企业来讲都是至关重要的。

变动资金和不变资金的辨识 众所周知，任何企业均需要一定的固定投入，小型企业诸如管理咨询企业需要购置计算机等办公类资产以及支付办公场所租金，大型企业则需要购置机器设备、兴建厂房。这些投入即为不变资金，其含义为，即将一单业务都没有产生或者说一件产品都没生产出来，同样也会耗用这么多资金，我们也可将其理解为“启动资金”。同时，一旦企业在提供劳务或生产产品时，仍然需要人员的投入、材料费用的投入等等，并且，提供的劳务量和产品产量越大，这些资金投入会成比例增加。我们将其称之为可变资金。

财务预算的编制起点

预算是由若干相互关联的部分组成的有机整体，预算编制的起点一旦确定，企业就要根据各种预算之间的约束关系，按照一定程序和技术方法进行预算的编制，通过层层预算的汇总和审核，直至预算委员会或者企业高层管理者批准之后，即可下达执行。

预算编制的起点主要有以下几种类型。

1. 以销售收入或者销售量作为预算的编制起点

体现“以销定产”战略。先编制销售预算，进而编制生产预算、采购预算、升本费用预算和财务预算等，此时销售收入、销售量、市场占有率等是预算考核的主要指标。

2. 以利润作为预算的编制的起点

体现“利润最大化”战略。围绕净利润指标编制销售预算、生产预算、采购预算和成本费用预算等，净利润预算是主要的考核指标。 3. 以成本作为预算编制的基础

体现“成本领先”战略。通过价值工程分析、控制影响成本和实施ABC管理来降低成本，此时成本控制是预算考核的关键环节。 4. 以现金流量作为预算编制的基础

体现“现金为主”战略。将现金流量控制在预算额度之内，体现较强的流动性是实际工作的重心。同时，现金流量是预算考核的核心指标。

预算起点的确定是预算编制最为困难的环节，也是预算编制的核心，耗时最长，需要上下反复磋商、理性分析，避免由企业管理层草率决定，否则会极大地浪费企业资源，挫伤执行者信心，引起绩效考核的混乱，出现预算编制和控制“两张皮”的现象。

第4章 筹资方式与渠道：怎样筹集资金

借鸡生鸡，善于借力——一千万元办一家航空公司，海南航空的资本裂变 海南航空自1993年5月2日创立至今，已整整16年了，陈峰主持组建的海航集团已成为国内第四大航空公司。总资产由创业之初的1000万元迅速膨胀到近600亿元，拥有飞机140多架，员工3万余人，连续6年入选中国企业500强，其发展速度之快不能不令人吃惊。

1989年．陈峰着手组建海南航空，当时的资金只有经海南省政府担保获得的1000万元人民币，在海南炒炒房地产还马马虎虎，搞航空公司连半个飞机翅膀都买不起。此后不久，国家开始推行股份制改革试点，陈峰抓住这个机会，拿到了海南省政府的试点批文，凭借当时海南大特区以及航空企业的垄断概念，3个月募集了2.5亿元。接着，又以这2.5亿元为信用担保，向交通银行贷款6亿元，用这些资金购买了2架飞机，并用这2架飞机为担保再购买2架飞机，这样海南航空一下子就有了4架飞机。

1993年5月，海南航空公司法人股在全国证券交易自动报价系统（STAQ系统）实行非实物流通。

1997年6月，海南航空溢价发行每股面值为人民币1元的B股7100万股每股发行价格为0.47美元，募集资金3337万美元，折合人民币27669万元。B股又捷足先登。

1999年10月11日，海南航空发行A股20500万股，发行价格每股4.60元，募集资金人民币94300万元。及时补上了A股一课。

2002年11月18日，海航集团控股的美兰机场2.017亿H股在香港联交所上市，发行价3.78港元，融资约1亿美元。

回首海航集团的发展历程，其支撑点就在于不断地融资，用陈峰自己的话说，“中国资本市场的所有机会我几乎都抓不住了。法人股、STAQ、A股、B股、外资股、H股，整个中国体制的股票大全”。

在我国航空业，海南航空还是第一家中外合资的股份有限公司。

1994年5月，中国航空业向外敞开大门，允许外商投资。1995年11月，陈峰去美国融资，他把三个月募集2.5亿元和买飞机的故事讲给有索罗斯参股的美国查特斯基金会听。故事讲完，索罗斯的量子基金和查特斯集团共同控股的美国航空集团以2500万美元购买了海航25%的股份。 2000年，海航与合作银行JP Morgan Chase以LIBOR利率0.125和0.1的最优惠利率，融资8000万美元用于购买2架B737-800飞机，这一出色的融资业绩荣获了《Air Finance Journal》颁发的“2000年度亚洲最佳交易将”和“2000年度融资创新奖”。

2001年10月30日，海南航空通过美国摩根大通银行融到了2.5亿美元购机筹资。海南航空用这笔融资购买5架波音737-800型客机。早2000-2003年间，海南航空先后三次在国际资本市场上通过发债方式筹资5亿美元。在此期间，海航还先后获得中国银行、中国农业银行、中国工商银行数十亿元的信贷额度，并且与中国建设银行签订了战略合作协议。

2005年10月，海航组建中国新华航空集团，实现从地方航空品牌到国家航空品牌的蜕变，海南省政府通过海南控股注资给海航15亿元，索罗斯到海南，也给组建的中国新华航空集团注入了2500万美元。

就这样，海南航空对股权融资和银行贷款实行“两手抓，两手都要硬”的方针，把钱弄到手之后买飞机，然后再把飞机抵押出去买更多的飞机，充分发挥资本扩张的乘数效应，实现了从小到大，从无到有的飞跃。

海南航空的发展历程，给了我们这样的启示：企业在发展的关键时期，要充分利用现有的融资环境，积极进行融资创新，在注重自身“造血”功能的同时，更要借助外界的“输血”，实现企业的跨越式发展。

赚钱的公司需要筹资吗？

赚钱的公司本身具有较强的“造血”能力，还需要“输血”吗？你可能会说，不需要。事实上，我们需分情况考虑。如果赚钱的公司不打算扩充规模，一般说其现金流转比较顺畅，无需筹资；但如果要扩充规模，偿还借款或者更新设备，即将再赚钱的公司也会面临资金短缺的困境。而实践中，扩充规模等情况却是时常伴随着企业。所以说，绝大多数的公司都会经常面临筹资的问题。

紫金矿业面值一毛开先河 2007年12月26日，中国证监会发审审核通过了紫金矿业首发A股的申请，紫金矿业首发A股的每股面值为0.10元，开A股市场先河，标志着中国证券市场进一步与国际市场接轨，为优质红筹股回归A股扫清了障碍。

A股市场早期多种面值共存，一般为1元、10元和100元，后来面值10元和100元的股票通过拆细，全部A股统一为1元面值。但在国际市场上，并非所有股票以1元为面值，香港市场就是一个多面值的市场，包括很多在香港上市的红筹股，紫金矿业就是其中之一。

发审委通过紫金矿业以0.10元面值发行，为红筹公司回归A股创造了条件。红筹公司不仅面值大小不等，而且不以人民币标明股票面值。此次紫金矿业的案例对吸收红筹股企业在A股市场直接上市的操作提供了良好的借鉴。以中国移动为例，其在香港市场的每股面值为0.1港元，2007年12月24日股价141港元，如果按1元的面值回归A股，其新股发行价将达到1400元以上，意味着认购1000股需要140万元，而上市交易后参与一首也需要20万元以上，不利于更多的投资者参与分享蓝筹企业高速增长带来的收益。同时，千元以上的交易价格，对现有的交易系统也存在很大的挑战。

0.1元面值股票的出现，为目前A股市场上百元的高价股提供了提高流动性的手段。安信证券研究员诸海滨认为，多面值股票的发行，与现行法规不矛盾，在会计核算上亦不存在任何障碍。股票面值拆细的目的是吸引投资者参与买卖。香港市场存在几十家公司股价低于面值的情况，同时也存在大量的蓝筹股面值为0.1元或0.5元而股价上百元，如长江实业和汇丰控股等。

绩优股、垃圾股、蓝筹股、红筹股的概念

这几个名词我们在实际生活中经常碰到，那么它们代表什么含义呢？

绩优股：业绩优良公司的股票，其定义国内外有所不同。在我国，投资者衡量绩优股的主要指标是每股税后利润和净资产收益率。一般而言，每股税后利润在全体上市公司中处于中上水平，公司上市后净资产收益率连续三年显著超过10%的股票当属绩优股之列。绩优股具有较高的投资回报和投资价值。

垃圾股：业绩较差的公司股票。这类上市公司或者由于兴业前景不好，或者由于经营不善等，有的甚至进入亏损行列。其股票在市场上的表现萎靡不振，股价走低，交投不活跃，年终分红也差。投资者在考虑选择这些股票时，要有比较高的风险意思，切忌盲目更风

险投机。

蓝筹股：股票市场上。投资者把那些在其所属行业内占有重要支配性地位、业绩优良。成交活跃、红利优厚的大公司股票称为蓝筹股。“蓝筹”一词源于西方赌场。在西方赌场中，有多种颜色的筹码，其中蓝色筹码最为值钱，红色筹码次之，白色筹码最差。投资者把这些行话套用到股票上就有了这一称谓。

红筹股：这一概念诞生于九十年代初期的香港股票市场。中华人民共和国在国际上有时被称为红色中国，相应地。香港和国际投资者把在境外注册、在香港上市的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股。

股票发行路演

路演（Road Show）也有人译作“”路游，是股票承销商帮助发行人安排的发行前的调研活动。一般来讲，承销商先选择一些可能销出股票的地点，并选择一些可能的投资者，主要是机构投资者。然后，带领发行人逐个地点去召开会议，介绍发行人的情况，了解投资人的投资意向。有时，会计师和投资顾问也参加这一活动，而大多数情况下，一些基金经理人会参加这一活动。承销商和发行人通过路演，可以比较客观地决定发行量、发行价及发行时机。

上海证券交易所和深圳证券交易所

上海证券交易所成立于1990年11月26日，同年12月19日开业，是一个不以盈利为目的的法人，归属中国证监会直接管理。其主要职能包括：提供证券交易的场所和设施；制定证券交易所的业务规则；接收上市申请，安排证券上市；组织、监督证券交易；对会员、上市公司进行监管；管理和公布市场信息。经过多年的持续发展，上海证券市场已成为中国内地首屈一指的市场，上市公司数、上市股票数、市价总值、流通总值、证券成交总额、股票成交金额和国债成交金额等各项指标均居首位。至1008年6月底，上证所拥有865家上市公司，上市证券数1130个。

深圳证券交易所（以下简称“深交所”）成立于1990年12月1日，也是一个为不以盈利为目的的法人，由中国证监会直接管理。主要职责包括：提供证券交易的场所和设施；制定本所业务规划；接收上市申请、安排证券上市；组织、监督证券交易；对会员和上市公司进行监管；管理和公布市场信息；中国证监会许可的其他职能。近20年来，累计为国民经济筹资4000多亿元，经国务院同意，中国证监会批准，2004年5月起深交所在主板市场内设立中小企业板块。设立中小企业板块，是分布推进创业板市场建设迈出的一个重要步骤。 ST股票、*ST股票、S股票、SST股票、S*ST股票的含义

ST股票：表示公司经营连续二年亏损，特别处理。该政策自1998年4月22日起实行，针对的对象是出现财务状况或其他状况异常的上市公司。出现以下两种情况就会特别处理：一是上市公司经审计连续两个会计年度的净利润均为负值，二是上市公司最近一个会计年度经审计的每股净资产低于股票面值。

*ST股票：表示公司经营连续三年亏损，退市预警。

S股票：表示公司还没有完成股改；譬如：2008年的S哈药。

SST股票：表示公司经营连续二年亏损，特别处理+还没有完成股改。 S*ST股票：表示公司经营连续三年亏损，退市预警+还没有完成股改。 另外，在上市公司的股票交易被实行特别处理期间，其股票交易应遵循下列规则：第一，股票报价日涨跌幅限制为5%，正常股票的涨跌幅为10%；第二，股票名称改为原股票名前加“ST”，例如“ST金泰”；第三，上市公司的中期报告必须审计。 权益筹资的评述 权益筹资包括了普通股筹资。吸收直接投资和留存收益筹资。三者当中，一般来说，按照筹资金额的数量由大到小的排序为：普通筹资股>吸收直接投资>留存收益筹资；而筹

资的难度及费用的顺序也是如此：普通股筹资>吸收直接投资>留存收益筹资。 信贷额度和周转信贷协定区别

周转信贷协定下银行负有必须履行的法律义务，而为了履行该义务，银行可向公司收取承诺费，举例来说：银行给企业准备了1000万元的周转信贷协定的额度，该企业可以在一定时期内（譬如1年）随时取得1000万美元的贷款，银行必须对该贷款额度给予保证，如果企业没有用完该额度，就需要对未使用部分缴纳承诺费，作为对银行该部分资金机会成本的补偿；但在比较不正式的信贷额度下，银行可以因贷款安全或其他原因而不向企业提供该额度贷款，但却不负任何法律义务。

债券发行价格的确定

债券发行价格的确定是对投资该债券可获得收益率的一个调整，一般来讲，投资者购买债券获得的收益率要和市场利率保持一致。如果所获得收益率低于市场利率，该债券对于投资人是没有吸引力的。债券发行企业只有降低发行价格，调高购买债券的收益率，才能使得该债券逐渐具有投资吸引力，但当调整的结果导致购买债券的收益率高于市场利率时，对于发行债券的企业是一种损失，所以只有在购买债券的收益率等于市场利率时，均衡的局部才会产生，债券买卖交易可以进行。

另外债券发行价格确定要遵循两步，第一步，确定发行债券以后的现金流出（支付本金和利息）的时点及金额；第二步，将其按照市场利率贴现（折现），贴现后的金额合计就是债券发行价格。

金融租赁：前景看好的融资方式

在全球资本市场上，今日那个租赁已经成为连续金融资本。商业资本和产业资本的纽带，是与银行信贷、证券并驾齐驱的三大融资工具之一。随着招商今金融租赁股份有限公司在上海的开业，我国首批五家试点商业银行全部完成了金融租赁公司的组建工作。

金融租赁的基本运营模式是：按照双方事先约定的合同，出租人根据承租人的要求，向指定的出卖人购买指定的固定资产，并在拥有该固定资产所有权的前提下，向承租人收缴租金，以租金作为条件，把该固定资产的占有、使用和收益权在一个时期内让渡给承租人。 2007年初，工银金融租赁有限公司与大新华快运航空有限公司签署了5架ERJ145LR飞机的融资租赁协议。双方约定，租赁期满后，大新华快运航空有限公司将以公允价格回购飞机。这充分体现了融资性租赁的特点：在租赁期结束后，出租人将租赁资产自动转让或以象征性价格出售给承租人。融资性租赁的申请手续简单，租期、租金可以根据承租人的财务状况灵活安排。

采用售后回租的承租人可以将自有设备出售给租赁公司，保留祖产的使用权，然后再以融资性租赁的方式从租赁公司租回来，这样既能获得所需的资金，同时又为出租人提供有利可图的投资机会。

对银行而言，设立专门经营金融租赁的子公司，能够延伸其服务领域。工银金融租赁有限公司相关负责人高波表示，租赁业务将带动银行向资产证券化、产业投资基金。资产信托、理财产品等新兴业务发展。此外，租赁资产的流动性和可转让性都比信贷资产强，能帮助降低银行的坏账风险或资产处置风险。对于租赁公司本身而言，除了依托银行的网络发展客户以外，还可以吸收银行的经营经验，与之在业务上协同合作。目前制约中小企业发展的瓶颈之一是融资难，而融资租赁业务可以满足中小企业的这一需求。

对企业而言，金融租赁的出现使企业摆脱了单一。间接银行融资的束缚，通过金融租赁进行融资，企业能够用较少资金投入，实现较大产出，加快其投资速度。对供货商而言，金融租赁则有利于他们增加销售，快速实现贷款回笼，拓展下游用户，可以提高资产盈利能力，对生产型资源进行合理配置，还能改善资产负债比例，均衡现金流，提高资本金比例和利润。

在发达国家，金融租赁是仅次于银行信贷的第二大融资方式。1981年我国正式引入金融租赁，但目前仍处于行业起步阶段。据统计，2006年我国全社会固定设备投资总额为10.99万亿元，如果金融租赁能达到10%至15%的租赁渗透率（指租赁额占全社会设备投资总额的比率），其规模应该在1万亿至1.6万亿元之间，而2006年底，市场实际规模仅有0.05万亿元，租赁渗透率不到2%，金融租赁业市场的发展前景可见一斑。 “信用”的妙用

信用的产生对社会经济的发展非常重要，它使得原本无法进行的交易取得了成功。从经济学的角度理解“信用”，它实际上是指“借”和“贷”的关系。你借一笔钱、一批货物（赊销），实际上就相当于你得到了对方的一个“有期限的信用额度”，你之所以能够得到这个“有期限的信用额度”，很大程度上是因为对方对你的信任，有时也可能是因为战略考虑和其他的因素不得已而为之。

在企业理财活动中。遵循这样的原则：我欠别人的钱，推迟给；别人欠我的钱，加快收回。这也是“信用”在企业理财中的不对称应用。 房地产典当成融资新热门

近年来，地产、房产典当拍卖成为快捷融资的新方式在上海悄然兴起，上海几家典当行拍卖行都在开展这项业务，该种融资方式在上海俨然成为新热门。 据了解，“国六条”出台后，特别是“有区别地适度调整信贷政策”，使开发商的开发贷款获批从紧，这样，一些资金雄厚的全国大型典当行成为不少房地产开发商的一个重要选择，将他们现有的土地、楼盘作为抵押物，谋求流动资金。

目前，最早开设房屋典当业务的上海一家典当行，房屋典当业务占该行总业务量的1/4以上，典当的单笔业务款项从几万元到上千万元不等，时间以3到6个月的为主，最短的一个月。

对此，业内人士认为，比起银行退出的抵押贷款，房屋典当的最大化优点是中间环节少。以房屋申请抵押贷款时，银行需要与评估部门。律师事务所、保险公司等单位合作，需要少则数千元，多则一万元的中介费用，放贷的周期较长。而申请房地产典当只有前期评估和验证一个环节，所需费用在800元左右。进行房产典当当时，业主只要带齐“五证”——房产证、土地证、契税证。户口本和身份证，再到典当行协商典当金额即可。

此外，房屋典当也成为中小企业短期融资的首选。以往的典当以个人为主，现在是以公司法人、中小企业、民营企业和个体户为主。由于这些企业和个人向银行贷款比较困难，因此，他们选择典当房产的方式解决短期资金周转问题。

当然，房产典当的成本也较高，一般年利率为5%。比如100万元的房产，典当一年后赎回，需要付出5万元的当金。典当的风险在于投资总者有可能物理赎回，这样就需要通过诉讼和拍卖解决，但这个时间周期和人力成本就很高。 中小企业创业融资六种“食补”方案

对创业者来说，能否快速、高效地筹集资金，是创业企业站稳脚跟的关键，更是实现二次创业的动力。目前国内创业者的融资渠道较为单一，主要依据银行等金融机构。然而，条条大路通罗马，又何必千军万马去挤独木桥呢？创业融资其实有很多中“食补”方案可以选择。因此，风险投资、民间资本、船业融资、融资租赁等都不是不错的创业融资渠道。 1.风险投资：创业者的“维生素C”

在英语中，风险投资（Venturn Capital）的简称是VC，与维生素C的简称VC如出一辙，从作用上来看，两者也有相同之处，都能提供必需的“营养”。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。

2.天使投资：创业者的“婴儿奶粉”

天使投资（Angle Investment）是自由投资者或非正式风险投资机构，对处于构思状态的原创项目或小型初创企业进行的一次性的前期投资。天使投资虽是风险投资的一种，但两者有着较大差别：天使投资是一种非组织化的船业投资形式，其资金来源大多是民间资本，而非专业的风险投资商；天使投资的门槛较低，有时即便是一个创业构思，只要有发展潜力，就能获得资金，而风险投资一般对这些尚未诞生或嗷嗷待哺的“婴儿”兴趣不大。 在风险投资领域，“天使”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。天使投资人通常是创业企业家的朋友、亲戚或商业伙伴，由于他们对该企业家的能力和创意深信不疑，因而愿意在业务远未开展之前就向该企业家投入大笔资金，一笔典型的天使投资往往只是区区几十万美元，是风险投资家随后可能投入资金的零头。

对刚刚起步的创业者来说，既吃不了银行贷款的“大米饭”，有沾不了风险投资“维生素”的光，在这种情况下，只能靠天使投资的“婴儿奶粉”来吸收并茁壮成长。 3.创新基金：创业者的“营养餐” 近年来，我国的科技型中小企业的发展势头迅猛，已经成为国家经济发展新的重要增长点。政府也越来越关注科技型中小企业的发展。同样，这些处于创业初期的企业在融资方面面临的迫切要求和融资困难的矛盾，也成为政府致力解决的重要问题。

有鉴于此，结合我国科技型中小企业发展的特点和资本市场的现状，科技部、财政部联合建立并启动了政府支持为主的科技型中小企业技术创新基金，以帮助中小企业解决融资困境。创新基金已经越来越成为科技型中小企业融资可口的“营养餐”。 4.中小企业担保贷款：创业者的“安神汤”

一方面中小企业融资难，大量企业嗷嗷待哺；一方面银行资金缺乏出路，四处出击，却不愿意贷给中小企业。究其原因主要在于，银行认为为中小企业发放贷款，风险难以防范。然而，随着国家政策和有关部门的大力扶植以及担保贷款数量的激增，中小企业担保贷款必将成为中小企业另一条有效的融资之路，为创业者“安神补脑”。 5.政府基金：创业者的“免费皇粮”

近年来，政府已充分意识到中小企业在国民经济中的重要地位，尤其是各级地方政府，为了增强自己的竞争力，不断采取各种方式扶持科技含量高地产业或者优势产业。为此，各级政府相继设立一些政府基金予以支持。这对于拥有一技之长又有志于创业的诸多科技人员，特别是归国留学人员，是一个很好的吃“免费皇粮”的机会。 6.典当融资：创业者的“速泡面”

风险投资虽是天上掉馅饼的美事，但只是一小部分精英型创业者的“特权”；而银行的大门虽然敞开着，但有一定的门槛。“急事告贷，典当最快”，典当的主要作用就是救急。与作为主流融资渠道的银行贷款相比，典当融资虽只起着拾遗补缺。调余济需的作用，但由于能在短时间内位融资者争取到更多的资金，因而被形象地比喻为“速泡面”，正获得越来越多创业者的青睐。

第5章 资本成本与资本结构

理论与现实的困惑——上市公司股权筹资VS免费的午餐 现阶段我国大多数上市公司在选择筹资方式时，偏重于采用股权筹资。我们看到很多公司千方百计想上市，认为一上市就会有大量资金流入，就能解决资金短缺的难题。在股利分配上，很多公司选择股票股利或配股方式。发放股票股利则公司不需要分配现金；而配股、增发与发行新股相似，可以为公司筹集大量的资金。

在股市繁荣的时期上，上市公司对股权筹资更是偏爱有加。2008年年初，先是中国平安（代码：601318）1600亿元的增发，然后是浦发银行（代码：600000）400亿元的再筹

资，是不是这些公司确实很缺钱呢？显然，无论平安还是浦发，都不会缺钱，即使缺钱，也完全可以通过银行贷款解决，而平安自己拥有银行，浦发本身就是银行，任何人都不会相信他们真的因为没有钱才选择增发股票。

为什么上市公司青睐股权筹资？一位业内人士一语道破天机，“股市的钱不用还，谁都想要，如果不是为了圈钱，很多公司上市干什么？”也就是说，上市只是手段，圈钱才是目的！

为什么这些上市公司要选择发行股票筹资，而不是选择发行债券、银行借款或者是采用留存收益筹资呢？难道股票筹资真是免费的午餐吗？答案是否定的，在理论上，股票筹资的成本是最高的。

交通银行：房贷利率因人而异

交通银行的工作人员表示，对于房贷利率，原则上按照中国人民银行规定的下限执行，实际操作中还要根据客户的情况（包括诚信度、工作行业。收入来源稳定性等多方面因素）进行调整。此外，还要看你买的是哪个开发商的房子，每家开发商都与不同的银行签订了协议，开发商不同，利率也可能不同。归根结底执行什么利率要看每家银行该业务目前的坏账量如何，以及是否想发展该项业务，参与竞争。如果很想发展该业务，肯定会以最低利率吸引客户；反之，如果想避免风险，就会提高利率。交通银行对此的态度是，“我们行目前又想发展，又要规避风险，因此贷款利率因人而异”。 不同筹资方式资本成本的比较 一般情况下，各筹资方式的资本成本由小到大依次为：银行借款、债券、留存收益、普通股。

对以上筹资方式进行分类，银行借款和债券属于债务资金，留存收益和普通股属于权益资金。债务资本成本与权益资本成本比较而言，其成本（利息）固定，可以税前扣除，并且在借款企业正常经营状况下，利息和本金也很安全，所以，债务资本成本要小于权益资本成本；在权益资金内部，留存收益的使用不需要经过国家监管部门批准，程序也很简单，筹资费用率几乎可以视为零，所以，留存收益的资本成本小于普通股的成本；在债务资金内部，由于银行借款较为灵活，不需要满足很多国家规定的条件，只要和银行达成一定的协议，即可获得，相比债券而言，筹资费用较低，因此银行借款的资本成本小于债券的资本成本。 边际及边际分析法

从杭州开往南京的长途车即将出发，无论哪个公司的车，票价均为50元。一个匆匆赶来的乘客见一家国营公司的车上尚有空位，要求以30元上车，被拒绝了。他又找到一家也有空位的私人公司的车，售票员二话没说，收了30元允许他上车了。哪家公司的行为更理性呢？乍一看，私人公司允许这名乘客用30元享受50元的运输服务，当然亏了。但如果用边际分析法分析，私人公司的确比国营公司精明。

说起“边际”这个词，许多人觉得有点神秘，其实你经常也会不自觉地用这个概念来分析问题。我们可以把“边际”这个词理解为“增加的”的意思，“边际量”也就是“增量”的意思。说得确切一些，自变量增加一单位，因变量所增加的量就是边际量。例如，运输公司增加了一些汽车，每天可以多运200多名乘客是边际量。边际分析法就是分析自变量变动一单位，因变量会变动多少。

经济学家提出“边际”和“边际分析”的概念不是故弄玄虚，而是为了作出更正确的决策。经济学家常说，理性人要用边际量进行分析就是这个道理。

我们可以用最后一名乘客的票价这个例子来说明边际分析法的用处。当我们考虑是否让这名乘客以30元的票价上车时，实际上我们应该考虑的是边际成本和边际收益这两个概念。边际成本是增加一名乘客（自变量）所增加的成本（因变量）。在我们这个例子中，增加这一名乘客，所需磨损的汽车、汽油费、工作人员工资和过路费等都无须增加，对汽车

来说多拉一个人少拉一个人都一样，所增加的成本仅仅是发给这个乘客的食物和饮料，假设这些东西值10元，边际成本也就是10元。边际收益是增加一名乘客（自变量）所增加的成本（因变量）。在这个例子中，增加这一名乘客增加收入30元，边际收益就是30元。 在根据边际分析法作出决策时就是要对比边际成本与边际收益。如果边际收益大于边际成本，即增加这一名乘客所增加的收入大于所增加的成本，让这名乘客上车就是合适的，这就是理性决策。如果边际收益小于边际成本，让这名乘客上车就要亏损，是非理性决策。从理论上说，乘客可以增加到边际收益与边际成本相等时为止。在我们的例子中，私人公司让这名乘客上车是理性的，无论那个售票员是否懂得边际的概念与边际分析法，他实际上是按边际收益大于边际成本这一原则作出决策的。国营公司的售票员不让这名乘客上车，或者是受严格制度的制约（例如，售票员无权降价），或者是缺“边际”这根弦，人们常说国营企业经营机制不如私人企业灵活，这大概可以算一个例子。 航空公司的杠杆之美

景气周期下，航空公司将显著受益于高经营杠杆与高财务杠杆。

投资者对航空股的看法历来有很多矛盾之处。林森池在《投资王道》一书中警告说，一只欧洲基金百年来形成的投资纪律中的一条，就是绝不购买交通运输类股票；巴菲特也曾经后悔自己在1989年大量吃进美国航空公司股票的行为，他调侃自己“暂时市区理智”；而罗杰斯却非常看好国内航空股，吃进了大量中国国航股票，以实际行为为其观点背书。 究竟如何看待中国的航空股？实际上，欧洲基金经理与巴菲特对航空股的深恶痛觉确有其道理，这主要是因为在航空公司运营中，其固定成本相当高昂，一旦飞机起飞，成本便会发生且相对固定，客座率便成为航空公司盈利与否的要害。既然无法有效降低固定成本，各航空公司之间便拼命提高客座率，很自然地大打价格战，最终数败俱伤。

不过，目前中国航空业的情况似有不同。一方面，国内的航空业相对集中，是典型的寡头竞争，各家深知价格战的要害；另一方面，受人均收入的提高与人民币升值影响，人们对航空业的需求日盛。

在行业整体趋势转好并且以前年度航空公司业绩普遍较差的情况下，高固定成本反而能为航空公司的业绩带来较大弹性，表现为令人吃惊的净利润增长率。同时，国内航空公司大多具有的高资产负债率。在此时也将成为推动其净资产收益率快速增长的重要动因。 2007年10月，南方航空（600029）、中国国航（601111）和东方航空（600015）相继交出靓丽的三季度财报，已经充分说明了这点。前三季度，南航实现总收入与净利润分别为417.12亿元和21.83亿元，同比增长18.3%和436.1%，净资产收益率为17.91%；中国国航实现收入与净利润为372.16亿元和34.88亿元，同比增长15.3%和8.5%，净资产收益率为11.16%；而东航前三季度也实现营收与净利润分别为321.21亿元和10.35亿元，而2006年同期则亏损了13亿元。

由于航空公司运营的固定成本很高，飞机一旦起飞其成本就相对固定，因此客座率水平与航空公司的业绩相关性极高。根据中信证券投资分析师马晓立测算，在2007年，客座率水平每提高1%，能给国航增加约3亿元净利润，能给南航增加约4.24亿元净利润。 除了高经营杠杆，景气周期下航空业的高财务杠杆是另一大看点。以南航为例，2006年其总资产收益率仅为0.4%，正是凭借其高达7.56倍的财务杠杆，南航的净资产收益率才达到1.17%。而截至2007年前三季度末，虽然其总资产收益率已经提高到2.58%，但同样是收益于其高财务杠杆倍数，南航的净资产收益率才高达17.91%。

同时，随着人民币持续大幅升值，也给航空公司带来了巨额的汇兑损益。由于南航的购机数量始终位居各航空公司前列，因此它背负的美元负债最多。2007年前三季度，人民币兑美元升值了3.7%，这给南方航空公司带来了18.35亿元的汇兑收益。马晓立所作的敏感度分析显示，人民币兑美元升值1%，可给南航的2007年净利润带来4.04亿元的增长。

第6章 投资管理概述

非洲大陆投资面面观 为了减少风险，增加成功的机会，中国企业在非洲投资或非洲企业合作时应考虑以下几点。

一、 确定合适的投资方式。要结合企业自身的产品特点、技术水平、资金、管理能

力等，分析非洲可能存在的商机，以确定企业合适的投资方式。总体上，非洲大陆的经济落后于中国，但也存在个别较发达的国家。对于那些经济较落后的国家，中国企业可采取在对方国家建立销售网络和设厂等投资方式。而对于那些经济较发达的非洲国家，例如与南非的合作，中国企业可能会有较多的代工和国外采购机会。

二、 收集目标信息。一旦确定了要采取的投资方式，了解目标市场及公司实际情况

则十分重要。非洲的市场环境及公司情况和中国相差较大，在进入实质性阶段前一定要充分了解。例如，南非拥有第一世界国家的基础设施，而在刚果的一些大城市，供水、供电还是主要问题。考察与面谈获得的直接感受对于形成最后决策十分重要。不同的商业环境和做事习惯需要亲身体验。非洲有些地方做事的习俗与中国差别较大，例如在刚果购买土地只通过政府的审核是不够的，买方还须请示当地的土著首领，通过特殊的仪式，得到批准后方能拥有。这些特殊的做事习俗常常会导致一些额外资金及精力的投入。 三、 准确评估投资的可行性。在对目标市场和公司充分了解后，应进行详尽的分析

评估，以确定是否进行下一步具体策略方案。例如，南非在1997年正式推出的“黑人经济授权政策”（BEE）就直接影响到公司的治理和财务。这需要评估可能会对公司目前和长远的发展经营带来什么样的影响。 四、 选择合适的人员保障执行。这些人员应该对非洲目标市场环境和相关公司有深

入的了解，熟悉对方语言和商业文化。投资中，与外方的沟通是非常重要的，良好的沟通能弥补双方做事习惯与商业标准的差异。例如，一家中国大型工程技术公司在参与非洲一大型工程技术公司项目竞标时因做事习惯不同使对方产生许多不满，后因专业咨询公司从中帮助沟通才使矛盾化解。 程序化决策与非程序化决策

企业有些经济活动是不断重复进行的，如原材料的购买、人员的雇用、产品的生产制造、产成品的销售等，被称为日常的例行性活动。这类活动经常性地重复发生，有一定的规律，可以按既定的程序和步骤进行。对这类重复性日常经营活动进行的决策，称为程序化决策

企业还有些活动具有一次性和独特性的特点，它们往往不会经常性地重复出现，如新产品的开发、设备更新替换、企业兼并合并等，称为非例行性活动。非例行性活动只能针对具体问题具体分析、审查和抉择。对这类非重要性特定经济活动进行的决策，称为非程序化决策。

人民币升值的利弊

自2007年11月以来，人民币升值步伐明显加快，人民币升值有哪些影响呢？ 1. 人民币适度升值的正面效应

有利于继续推进汇率制度乃至金融体系改革。

有利于解决对外贸易的不平衡问题，由于实行单一的盯住美元的汇率制度，使中国产品始终保持着“廉价”的优势。人民币适度、小幅升值，在一定程度上可缓解国际收支不平衡的矛盾。

有利于降低进口商品价格和以进口原材料为主的出口企业的生产成本。

有利于降低中国公民出境旅游的成本。

有利于促使国内企业努力提高产品的竞争能力。我们的企业长期以低价格占领国际市场，让外国进口商渔翁得利。升值后如提价，可能失去市场；不提价，可能增加亏损。因此，只能提高生产率和科技含量，降低成本，提高质量，增强竞争力。 有利于减少国外资金对国内的购房需求，减少房地产泡沫。 2. 人民币过快升值的不利影响

人民币升值过快将在一定时期内降低企业的盈利空间，使竞争力和在国际市场的份额下降，导致出口减少。

将加剧某些国内领域的竞争。一些出口产品的生产厂家会加入国内市场竞争的行列，使本已竞争激烈的国内市场竞争更加惨烈。

将造成某些领域的生产相对过剩。如食品。服饰、文化用品等出口商品有40%~60%转移到国内市场，必然造成产品一定时期内的供过于求。

将增加外商在华投资的成本，利用外资可能会呈现逐渐下降局面。

将导致海外游客在大陆旅游的花费增加，可能使他们转往其他国家或地区旅游。

项目选择建议 1. 输不起的投资项目不能投

企业投资主要目的是为了获利，但是不是所有的投资项目都能如人所愿？投资有可能按预期获利，但也不能排除投资失利而血本无归。企业投资一定得量力而行，眼光不能仅盯着投资项目可能给企业带来的投资回报上，还应当充分地估计到一旦投资项目失利，企业是否承担得起这一失败。企业首先要生存，只有生存下去，才有可能盈利，如果投资项目的失败将影响企业的生存根基，企业无法承受，生存都成问题，这种投资风险就太大了。企业对于输不起的投资项目坚决不能投。 2. 国家禁止的项目不能投 企业不可能生存在真空中，市场经济是法治经济，遵纪守法是每个企业的立世之本，企业的经济活动不能脱离国家法律的管辖，也不能违背国家的法律法规。企业项目投资首先应当了解国家的法律法规，遵守国家的法律法规。国家会定期发布明令禁止投资的项目，对国家明令禁止的项目，无论效益如何，企业都不宜投入。国家禁止的项目不能投。

3. 人人认为高科技的项目应当谨慎投资

许多企业都希望通过科技创新手段来提高自己的盈利能力，通过高科技门槛来占据竞争优势地位，科技含量高能给企业带来较高的收益是大家共识。企业发展要想取得比同行更高的收益往往也离不开高新技术，因此投资高科技也是目前企业投资追逐的重要目标之一。

对现有技术改进与革新，是每个企业应当做也必须做的工作，但一味地追求高科技，往往使企业陷入高科技陷阱。高科技与之相伴的往往是高投资、高风险，对于一般企业来说，投入高科技也许更过是陷阱。高科技往往是长期积累的结果，难以在短期内以高投入达到，特别是对于那些人人都认为属于高科技的项目，要么是现在市场不成熟，要么是技术不成熟，要么是投资周期特别长，这些项目往往投资风险大，同时存在陷阱也最多，非一般企业能承受得起。遇到这样的项目，企业更要多加考虑，谨慎投资。

第7章 直接投资管理：投资与实业

欧洲隧道建设公司的教训

欧洲隧道建设公司创记录地耗资150亿美元建造从英格兰到法国的隧道，在工程筹划

时，公司进行的现金流预测显示会有14%的收益。不幸的是，该预测收益却未能实现，隧道的实际成本比预期的要高，耗时更长，而收入却令人沮丧。隧道开通10年后，公司仍然无法赢得利润来支付公司的债务利息。大批股东盛怒之下解聘了全部董事会成员。 如同欧洲隧道建设公司，市场中每一个公司在其经营过程中都会遇到固定资产投资的类似业务，如何估计它们的现金流量并进行正确的项目投资决策，是财务经理们必须面对的重要问题。

互斥项目与非互斥项目

互斥项目是指投资决策时存在选择冲突的项目，主要是因为受到客观条件（如资金、技术、市场）的约束而不得不放弃一些项目而选择另一些项目。如企业由于受到投资额的限制，只能在两个备选方案中选择一个方案进行投资，则这两个方案就构成了互斥项目。 非互斥项目是指投资决策时不存在选择冲突的项目。此时只要项目符合企业的决策标准，就可以选择进行投资，因此，企业可能会同时选择多个项目进行投资，以实现企业价值最大化。但在企业日常经营过程中，项目的选择其实都会或多或少受到约束，因为资源是稀缺的，所以企业应该对项目进行客观评价后进行理性选择。 蒙特卡罗模拟 蒙特卡罗模拟（Monte Carlo Simulation），是一种基于“随机数”的计算方法。这一方法源于美国在第二次世界大战中研制原子弹的“曼哈顿计划”，该计划的主持人之一、数学家冯·诺依曼用驰名世界的赌城——摩纳哥的蒙特卡罗（Monte Carlo）来命名这种方法，为它蒙上了一层神秘色彩。

蒙特卡罗方法的基本思想很早以前就为人们所发现和利用。早在17世纪，人们就知道用事件发生的“频率”来决定事件的“概率”。1777年，法国科学家布丰提出用投针试验的方法来决定圆周率π，被认为是蒙特卡罗方式的起源。20世纪40年代电子计算机的出现，特别是近年来高速电子计算机的出现，使得数学方法在计算机上大量、快速地模拟这样的试验成为可能。

随着计算机的发展和科学技术问题的日趋复杂，蒙特卡罗方法的应用也越来越广泛。它不仅较好地解决了多重积分计算、微分方程求解、积分方程求解、特征值计算和非线性方程组求解等高难度和复杂的数学计算问题，而且在统计物理、核物理、真空技术、系统科学、信息科学、公用事业、地质、医学、可靠性及计算机科学等广泛的领域都得到成功的应用。

第7章 流动资产管理：提高资金的使用效率

爱多VCD为何昙花一现？

中国1996年出现VCD生产企业，当时该行业的龙头企业是爱多VCD，创始人为农民企业家胡志标。但是当三年后中国一跃成为最大的VCD生产国时，爱多却销声匿迹了。原因很多，其中企业理财不善是其主要原因，包括：①流动资金管理不善。在该行业的激烈竞争中，采用类似肉搏战的降价是最主要的竞争方式。而这对于作为私人企业的爱多来说，流动资金不足，周转不灵是其弱点，最后甚至拖欠原料钱、广告公司的广告费、工人工资。②未能科学计算存货最佳持有量。一部分零件库存太高，占用上亿资金，另一部分零件由于拖欠供货商款项，对方不再供应。另外，营销管理盲目，在只有微利可赚的情况下扔大规模做广告，甚至成为1998年中央电视台的“标王”，作为私人企业，爱多VCD发展时间短、力量弱，不可能得到类似国企的输血，这些因素都加剧了流动资金周转不灵的窘境，最终爱多破产了。 流动性的介绍

流动资产的流动性实际上就是指该项资产的变现能力。资产的变现能力越高，我们就称流动性越大；反之亦然。流动资产各项变现能力高低的不同决定了各项流动资产的流动行大小一般勋在如下顺序：①现金及银行存款，变现能力为百分之百，流动性最大；②交易性金融资产，在高效的资本市场环境下变现能力接近于现金，其流动性仅次于现金；③应收账

款，它的变现能力取决于企业的外部环境；④存货，其变现能力受市场不确定因素影响较大，变现能力在流动资产中是最低的，因此其流动性最差。 流动性与次贷危机

次贷危机（Subprime Lending Crisis）又称次级房贷危机，它是一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。

2007年2月13日全美第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司（New Century Finance）发出2006年第四季度盈利预警，4月2日宣布破产保护、裁减54%的员工。7月，标普和穆迪两家信用评级机构分别下调了612种和399种抵押贷款债券的信用等级。8月，法国最大的银行巴黎银行宣布卷入美国次级债全球大部分股指下跌。同月因为次级债危机蔓延，欧洲银行出手干预。美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。8月13日，日本第二大银行瑞穗银行的母公司瑞穗集团宣布与美国次贷相关损失为6亿日元。日、韩银行已因美国次级房贷风暴产生损失。9月，英国第五大抵押贷款机构诺曼罗克银行，因美国次级住房抵押贷款危机出现融资困难，该银行遭遇挤兑风潮。12月，美、欧、英、加、瑞士央行宣布，将联手向短期拆借市场注资，以缓解全球性信贷紧缩问题。2008年危机继续蔓延，9月15日美国第四大投资银行雷曼兄弟公司陷入严重财务危机并宣布申请破产保护，更加严重的金融危机来临。10月，美国股市经历有史以来最激烈的震荡和下跌。 2007年发端于美国的次贷危机最终演变为世界性的金融危机，这次危机给那些国际上实力雄厚和管理先进的大型金融机构也带来了很大的冲击。我们可从流动性过剩这一视角来分析该危机的发生，流动性过剩下的商业银行的过度竞争导致信用风险快速膨胀。流动性是商业银行的生命线。流动性不足会引发商业银行挤兑现象，严重的还会导致商业银行破产。而银行流动性过剩也会带来很多问题，影响商业银行的竞争行为和模式，容易导致过度竞争。在流动性过剩的背景下，商业银行为缩减滞留在体内的过剩资金，往往盲目地追逐大户，非理性地降低贷款条件和贷款利率，容易放大银行的信用风险和市场风险，最终对银行的经营产生不良影响。美国次级住房抵押贷款市场的发展及其危机正是美国银行业过度竞争的结果。美国次级住房贷款，始于20世纪80年代，但是真正步入快速发展阶段是在21世纪初。尤其是在新经济泡沫破裂和“9·11”事件后，美国实行了宽松的货币政策，从2000-2004年，连续25次降息，联邦基金利率从6.5%一路降到1%，并从2003年6月26日-2004年6月30日期间保持了1年多的时间。美国的长期低利率政策导致了流动性过剩，造成了美国房地产行业的持续繁荣，推动了次级住房抵押贷款的过度竞争。 现金等价物

现金等价物是指企业持有的期限短、流动性强、易于转换为已知金额现金、价值变动风险很小的投资。现金等价物不是现金，但其支付能力与现金差不多，即可视同现金，又称“准现金”，其中，期限短，通常是指从购买之日起，3个月或更短时间内即到期或可转换为现金。需要说明的是，不同企业现金等价物的范围也可能不同。如经营活动以短期、流动性强的投资为主的企业，可能会将所有项目都视为投资，而不是现金等价物；而不以投资为主要的经营活动的企业，可能将其中的部分短期投资视为现金等价物。 现金支出的有关国家规定

国家规定，现金只能用于支付个人款项及不够支票结算起点的公用开支。具体来说，公司只可以在下列范围内使用现金：①职工工资、津贴；②个人劳务报酬；③根据国家规定颁发给个人的科学技术、文化艺术、体育等各种奖金；④各种劳保、福利费用以及国家规定的对个人的其他支出；⑤向个人收购农副产品和其他物资价款；⑥出差人员必须随身携带的差旅费；⑦结算起点（1000元）以下的零星支出；⑧中国人民银行确定需要支付现金的其他支出。

国家还规定，公司不得从本单位的现金收入中直接支付（即坐支）。因特殊情况需要坐支现金的，应当事先报经开户银行审查批准，由开户银行核定坐支范围和现额。 中美信用管理比较

企业信用管理是现代企业管理中最重要的组成部分，它是指通过制定信用管理政策，指导和协调内部个部门的业务活动，对客户信息进行收集和评估、对信用额度的授予、债券保障、应收账款回收等各交易环节进行全面监督，以保障应收账款安全和及时回收。 中美企业在信用管理方面存在着很多差异，具体变现在如下方面。

（1）在信用销售方面，美国企业普遍采取赊销方式，交易的80%-90%是采用信用方式进行的，在我国，这个比例不到20%，而我们5%的坏账率又明显高于美国0.25%-0.5%的水平。（2）美国企业内部一般都设有专门的信用管理部门，对信用风险进行全面、全程的管理。我国企业对应收账款的管理基本上由销售部和财务部两个部门承担，两个部门由于在管理目标、职能和利益上的不同，容易导致效率低下、真空管理等问题。（3）信用服务企业的市场发展程度不同。美国信用服务企业市场化程度很高，邓白氏、穆迪等大型信用服务公司都有自己强大的商业数据库，在保持独立性、中立性和公正性的前提下，为细分、稳定的客户群提供专业的信用信息；我国目前还未培养出市场化程度比较高的信用服务企业主体，历史短、市场成熟度差、客户群体较小，信用产品的生产能力较低就是其主要特征。（4）信用管理的方法和技术不同。在信息技术支持下，美国企业已经普遍实现网络化和信用风险管理系统软件操作，可以在全球实时收集、汇总授信信息，以任一个或多个检索项汇总授信承诺金额和余额。而我国大多数企业还没有采用信用风险管理系统，对客户的信用风险缺少评估和预测。（5）信用管理法律环境的不同。美国已经制定了并在不断完善以《公平信用报告法》为中心的信用法律。法规，我国信用行业自律组织已经初具雏形，但是信用立法滞后已经成为制约我国信用体系建设的瓶颈。

第9章 利润分配与股利政策：利润分配影响公司价值 用友软件的股利分配风波

2002年4月，用友软件股份公司在股东大会上通过了2001年度的股利分配方案，为10股派6元（含税）。刚刚上市一年就大比例分红，用友软件董事会的这一决策在市场上引起了轩然大波，一时间众说纷坛。

用友软件的这一决策让很多中小股东极为不满。一些股东并不同意用友软件的股利分配方案，他们认为该股利分配方案明显是对大股东有利，对小股利不利，因为这一决策根本没有考虑流通股的成本，没有考虑小股东的利益。同时一些股东还建议，能否派现兼送股，“大股东要钱，小股东要股，相对平衡一下”。

投资者的目的是为了获取利润，那么为什么用友软件公司大比例分红派息的决策却又遭到中小股东的反对呢？股东到底需要怎样的股利政策，或者说公司应该制定怎样的股利政策才最有利呢？

新旧会计准则中利润构成的差异

2007年实施的新会计准则与旧会计准则相比，在利润总额的构成内容上发生了很大变化。在旧制度中，利润总额是指营业利润加上投资收益、补贴收入、营业外收入，减去营业外支出后的金额。而在新会计准则中则把投资收益划归到营业利润项目下，把补贴收入划入营业外收支净额项目下。另外，在内容上，构成利润总额的各个部分也存在显著的差异。如在旧准则下，债务重组收益计入“资本公积”科目，而新准则下债务重组收益作为利得计入当期的“营业外收入”科目，这就增加了企业的利润来源。 新企业所得税法的优惠政策

2008年开始，我国实行新的企业所得税法。在税收优惠政策方面，新企业所得税法进行了全面的调整和规划。例如，对国家重点扶持的高新技术企业实行15%的优惠税率；扩

大对创业投资企业的税收优惠；对于投资于环境保护、节能节水、安全 生产的企业实行优惠；对劳动服务、福利企业、资源综合利用企业实行直接减免税政策和采取替代性优惠政策；在依法设置的发展对外经济合作和技术合作的特定地区内，新设定的国家需要重点扶持的高新技术企业可以享受过渡性优惠等等。

我国上市公司的股利支付方式

目前我国上市公司的股利支付方式主要限于现金股利和股票股利，其他形式的股利支付形式很少见。另外，我国证券市场上还衍生出转赠、派送、送转、派转等多种组合形式，这些衍生的股利支付形式主要是股票股利和现金股利的变形，是上市公司为了满足不同投资者的需求而创新出来的新的股利支付方式，严格地说这些衍生的股利支付方式也应该属于股票股利或现金股利，只不过是以不同的形式表现出来。 关于股利支付理论的讨论 类似于投资和融资的决策，股利政策也包括了对各种因素的权衡。但与之不同的是，关于股利政策的争论并没有取得一致性的意见，似乎每一种观点都有可取的一面，但其中很多在现实中却往往难以证实。

对于西方国家的上市公司而言，更现实的情况是在进行股利决策时，必须考虑股利产生的额外税收负担与股利的信号作用以及公司自由现金流之间的均衡；而在我国市场上，似乎更应该考虑在公司的成长前景、股利的信号传递以及遏制代理问题之间进行均衡。当然，无论公司选择怎样的股利政策，都应该最大化股东的财富或公司价值，这就是我们研究公司理财的根本目的。

上市公司的股利政策变化与股利收益水平

从总体上看，我国证券市场上进行股利支付的公司比例相对较高，1994年，90%以上的公司都进行了股利分配。然而随着我国证券市场的日益成熟，支付股利的公司比例逐年降低，至1999年，仅有不到一半的上市公司分配股利。2000年，证监会要求上市公司申请配股或增发必须满足近三年现金分红的条件，将再发行条件与派现联系在一起，一些上市公司为了保证自己的再发行条件，不得不考虑进行股利分配。因此，2000年，支付股利的公司比例提高到65%以上。但2000年之后，该比例又出现下滑的趋势，至2007年，仅有40%左右的上市公司支付股利。

尽管我国上市公司支付股利的比例不断降低，但这一比例仍然高于国际市场。虽然我国上市公司支付股利的比例较高，但并不意味着我国投资者的收益率高于国际市场，据统计，我国市场所有分配的收益率仅有1.75%，现金股利收益率则更低，不到1%，而主要国际市场的平均股利收益率大约为2.75%，因此，我们的现金股利收益率大大低于主要国际市场的股利收益率。

我国《公司法》对公司回购本公司股票的规定

我国《公司法》规定，公司原则上不得收购本公司的股份。但是，有下列情形之一的除外：（1）减少公司注册资本；（2）与持有本公司股份的其他公司合并；（3）将股份奖励给本公司职工；（4）股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。

公司因前款第（1）项至第（3）项的原因收购本公司股份的，应当经股东大会决议。公司依照前款规定收购本公司股份后，属于第（1）项情形的，应当自收购之日起十日内注销；属于第（2）项、第（4）项情形的，应当在六个月内转让或者注销。公司依照前款第（3）项规定收购的本公司股份，不得超过本公司已发行股份总额的百分之五；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。

从上述规定可以看出，与西方国家相比，我国公司法对公司回购股票的限制较严，这使得一些策略性的股票回购计划，如稳定公司股价、反收购策略等难以实施。这实际上也

和我国目前证券市场发展不完善有很大的关系。

第10章 财务报表分析：决策中如何使用财务信息 蓝天股份业绩之谜

蓝天股份（股票代码600709）